政策进入观察期 “扩总量”转为“精准滴灌”—央行《四季度货币政策执行报告》点评

2月24日,央行发布《四季度货币政策执行报告》。相较上一季度，《报告》对经济修复前景更为乐观，对国内经济的积极论调有所增多，但是对海外经济维持谨慎观点，更加看重政策效果对实体经济支持的可持续力度以及有效需求的培养。

我们认为，当前处于经济恢复情况的观察期。短期货币政策将维持年初以来的宽松基调，但是宽信用政策继续加码的必要性在下降。从历史来看，当PMI稳定于荣枯线上方时期，央行也将暂停降息操作。但是在经济未修复至潜在增速前，货币政策不存在转向基础。

图：公开市场操作余额处于历史高位水平

现阶段经济处于修复过程中，前端的流量和线下服务恢复较为迅速，全年实现5%的难度似乎不大，政策整体进入观察期。《报告》明确指出，稳健的货币政策在“经济下行时不搞大水漫灌，经济回升时也不急转弯”。一方面货币政策短期内重回宽松的概率降低，另一方面结合媒体对投资过热、地产价格上涨等问题的报道，地产、财政大幅加码的概率也在下降。

《报告》对货币政策的定调逐步回归中性，由上季度“灵活适度”转为“精准有力”，总量层面宽信用和宽货币力度的诉求均有所减弱，结构性政策依然将作为主要抓手，政策性金融工具也将持续成为扩信用的亮点，后续更多可能依靠结构性工具、政策性金融工具实现经济的“精准滴灌”。

本次《报告》没有新增隐含转向的相关表述，“兼顾三个均衡”“不大水漫灌”在上个季度报告中也有提及，后续货币政策进一步收紧的概率不大。此外，《报告》对金融监管相关的表述依然较为严格，新增了“加强金融、地方债务风险防控”的提法，同时延续了“压降存量风险、严控增量风险”的表述。房地产方面延用了“房住不炒”以及因城施策的框架，将促进房地产市场平稳发展改为“确保房地产市场平稳发展”。